作者：投资三部 朱凝秋 杨昶

Part 1 市场行情跟踪

整体行情概览

• A股：

• 本周，上证指数涨4.2%，深成指涨6.5%，创业板指涨7.6%。

• 深证成指盘中创出逾4年新高，创业板指创3年半新高，创业板成交额创历史新高。其中2.19、2.20、2.21连续三天成交额破万亿，前次单日成交额破万亿是在2019年4月8日。

• 本周涨幅最大的三个行业分别是电子元器件（13.32%）、国防军工（11.47%）、通信（11.21%）。

• 港股：

• 恒生指数跌1.8%。

• 本周涨幅最大的三个行业分别是日常消费（2.16%）、电信服务（1.28%）、医疗保健（0.53%）；本周跌幅较大的行业主要是房地产（-3.14%）、信息技术（-2.56%）、工业（-1.09%）。

• 美股：

• 道指周跌1.4%，标普500指数周跌1.3%，纳指周跌1.6%。

• 欧洲股市方面，MSCI发达市场周跌1.2%，英国富时指数周跌0.1%，日经225周跌1.3%。

周报数据源引：WIND

成交额情况

● 本周A股总成交额5.2万亿元，较上周4.1万亿元，增加1.1万亿元。日均成交额1.0万亿元，较上周0.8万亿元，日均交易额增加约2,138亿元。

●  本周港股总成交额3,646亿港币，较上周4,059亿港币，减少接近413亿港币。日均成交额729亿港币，较上周812亿港币，日均减少约83亿港币。

周报数据源引：WIND

周报数据源引：WIND

周报数据源引：WIND

Part 2 A股市场研判

上证指数

深证指数

创业指数

• 截至2020年2月21日收盘，在10个交易日内，三大股指均已补齐节后第一个交易日的大幅跳空缺口，同期两市交易量呈现逐步放大趋势，目前已连续三个交易日成交额超万亿。

• 板块轮动方面，节后市场延续了此前“大科技”的整体风格，新能源车、芯片半导体、5G仍为市场主要追捧主题，创业板走势最为强劲。

周报数据源引：WIND

• 在2018年企业部门降杠杆政策的实施与中美贸易冲突的双重压力下，沪深两市归母净利润增速显著放缓，以中小型企业为主的创业板情况尤甚，整体归母净利润增速大幅度下滑。

• 随着内部环境（降杠杆进程暂缓）与外部环境（中美贸易冲突取得阶段性成果）逐步缓和，整体经济于2019年阶段性触底，中国人民银行逆周期调节力度加大。

• 市场普遍预期企业基本面相对改善，助推估值水平整体提升。

周报数据源引：WIND

• 一直以来，中国人民银行主要奉行数量型的货币政策（量化宽松）+财政政策进行逆周期宏观调控，但随之引发了金融供给侧结构性失衡、利率传导机制不通畅等问题。

• 2018年，LPR新机制引入，意在疏通利率传导机制、方便定向调整金融供给结构的同时引入价格型的货币调控工具。

• 贷款利率：2019年8月至今，1年期MLF利率累计下降15bps，1年期LPR累计下降26bps。

• 存款准备金率：2019年8月至今，各类存款类金融机构存款准备金率累计下降1个百分点；2018年，存款准备金率累计下降3.5个百分点。

• 新型冠状病毒疫情对一季度GDP的影响超预期（2.5%以上），加之目前我国处于十三五规划的最后一年（年内GDP需达到5.6%），“稳经济”为首要任务，货币政策边际宽松趋势不变（预计2020年内降息25-30bps，目前10bps）。

周报数据源引：WIND

• 从短期增量资金角度观测，融资融券余额规模破万亿，呈现上涨趋势；代表北向资金的陆股通净买入额加速上涨，增速与2019年春耕行情时期相近。

周报数据源引：WIND

• 两市交易额：上涨趋势明显，相较于2019年，本次春耕行情交易量放量更为舒缓，目前连续3日破万亿；从技术面考虑，盘面并未出现“量价背离”现象。

• 赚钱效应：从两市涨停数量观测，目前市场赚钱效应明显。

• 新增投资者数量：对比2019年春耕行情，赚钱效应通常是吸引新增个人投资者入市的决定性因素，导致新增开户数略滞后于指数上涨；目前新增开户数未出现大幅上涨，预计本轮行情短期仍会延续，并未见顶。

• 短期严重超买的情况下，行情内的阶段性调整亦有可能发生。

周报数据源引：Wind，中国证券登记结算有限公司

周报数据源引：WIND

• 基金销售情况：在2019年科技类公募基金收益亮眼+近期行情的催化下，公募基金新发数量再次开始走高，其中以科技主题类基金为主。

• 陈光明睿远基金旗下第二支公募基金产品，募资规模60亿，全天认购超1,200亿元，创下了国内公募基金历史最高认购纪录。

• 新发基金所带来的增量资金将会继续流入基金经理所看好的板块与个股，从而进一步推升股价，短期内“大科技”的主题大概率仍会延续。

周报数据源引：WIND

• 上证指数：2001年-2019年，春耕行情的平均持续天数为41个交易日，上证指数平均最大涨幅为21%；

• 创业板指：2011年-2019年，春耕行情的平均持续天数为32个交易日，创业板指平均最大涨幅为31%；

• 2020年，目前春耕行情已持续15个交易日，上证指数最大涨幅为13.18%，创业板指最大涨幅为27.02%。

• 在疫情的突发影响下，节后首个交易日市场出现了极为罕见的大幅度跳空，我们认为2020年春耕行情的最大涨幅将会超过历年平均水平，上证指数看到2019年春耕高点——3288点（对应历年平均涨幅21%）。

周报数据源引：WIND

• 综合政策面、经济面、资金面、市场面来看，短期市场行情有望延续，但从基本面来看估值，回调空间较大。

• 以目前市场热情集中释放的创业板为例，目前平均市盈率为108.64，除基本面与投资逻辑较优质的芯片半导体、新能源车、5G等领域的盈利增长空间较大外，创业板企业平均盈利水平难以支撑目前的估值水平（Forward PEG显著过高）。

周报数据源引：WIND

• 相较于科技类估值的快速上涨，二线（中小企业板）与蓝筹（上证50）目前估值上涨幅度较低，仍处于上涨初期，未来补涨空间大，可能会二次推升整体指数上涨。

• 从行业看，本轮春耕行情导致电子、计算机、通信行业已经处于估值高位，PB百分位均高于60%；此前火热的食品饮料、家用电器也仍处于估值高位，PB百分位均高于70%。

• 银行、房地产等绩优蓝筹估值水平处于历史地位，行情后期有望形成补涨。

周报数据源引：WIND

• 综上所述，我们认为，目前短期市场流动性宽裕，增量资金持续流入，市场情绪较高，赚钱效应明显的情况下，短期在“大科技”主题的带动下，个人投资者有望加速入场，短期内行情将会持续；依照对历年春耕行情的分析比对，我们预计2020年春耕行情最大涨幅将会超过超过历年平均水平，上证指数看到2019年春耕高点——3288点；触及高点后，整体回调力度将会较大。

• 主题板块方面，我们认为，在后期的短期行情中基本面改善更为明显，长期需求放量较大，政策导向支持且目前获得市场一致性认可的芯片半导体、新能源车、5G板块表现，将会优于其他板块。

• 芯片半导体：“自主可控，国产替代”与“科技战”背景下，国家在政策与资金方面进行大力支持，02专项与大基金2期落地持续推进国产企业在芯片半导体薄弱领域的产能及技术实力；随着基础层与技术层的进步，应用层释放大量需求，智能语音娱乐、自动驾驶、智能安防、智能医疗将会首先放量。

• 新能源汽车：新能源车市场渗透率逐年提高，潜在市场巨大；特斯拉有望彻底改变汽车行业定义，凭借目前网络与技术环境的进步，对汽车进行科技赋能，取代以“动力系统”为核心的传统汽油车，转而成为家庭与个人的信息终端平台之一。新能源车产业链有望出现巨变，从而衍生出大量需求。

• 5G：5G领域我国具有世界领先的技术与产能优势，经历2019年5G元年后，2020年5G相关基础设施建设将会率先放量，且市场规模巨大，其中覆铜板、PCB、芯片、射频器件、天线、滤波器等细分领域需求迎来显著增长；后期需求将会传导至应用层，带动更大的市场。

周报数据源引：WIND

Part 3 恒生综合指数成分股调整

• 2月21日，恒生指数公司宣布截至2019年12月31日恒生指数系列季度检讨结果，有关变动将于2020年3月9日(星期⼀)起生效。

• 恒生综合指数成份股数目由480只减少至476只。新加入22只，剔除26只。

周报数据源引：WIND

• 选股标准：

1. 主板上市的普通股票（ZYJY）；

2. 主板上市的REITs ；

3. 主板上市的海外公司；

4. 主板上市的合订证券；

5. 主板上市的同股不同权的中国公司（小米等）

• 市值标准：调入恒生综指12个月平均流通市值门槛（即普通股市值前94%），目前经测算约为67.5亿港元市值。

• 流动性标准：成交量流通比率在0.05%以上；

• 针对上市时间大于12个月的公司：

1. 成交量流通比率须在过去12个月中至少有10个月达到0.05%的最低要求；

2. 成交量流通比率须在过去6个月中至少有5个月达到 0.05%的最低要求。

• 恒生综指成份股调整的特点

• 恒生综指入选市值门槛进一步提升，由前次的63亿港元提升至本次67.5亿港元。

• 恒生综指成份股数量减少，缘由中国飞鹤、滔搏、雅生活服务等大市值公司挤占权重。

Part 4  商超到家行业剖析

• 萌芽期：饿了么、美团成立，到家业务由餐饮外卖起步。

• 发展期：京东商城推出生鲜频道，每日优鲜、本来生活、人人快递、顺丰优选成立；配送运力的增长为行业发展提供基础。

• 高速发展期：京东到家、多点、盒马生鲜、永辉生活、叮咚买药成立；竞争者大批涌入商超到家领域。

• 阿里、京东等互联网电商崛起后，高标准化、高毛利率、高客单价、低频次类产品渗透率率先提升；
  

• 网络、物流、定位等基础设施成熟后，电商巨头纷纷试水超商到家（以生鲜食品类为主）业务，同时商超也开启线上线下融合模式进入商超到家赛道，行业随之迎来高速发展。

周报数据源引：中国产业信息网、36氪、亿欧

• 懒宅经济：按商品种类划分，当下消费者对于高频次消费的生鲜食品、日常用品的时间成本与距离敏感性显著高于其他类商品。在商超购物中，购物体验被逐渐淡化，时间效率要求不断提升，消费者有意愿为了提升效率而支付溢价，即对于商超到家的需求增加。

• 家庭小型化：老龄化+少子化背景下，我国户均人口显著下滑，年轻单身人口占比提升，经济发达的一线城市情况更甚；单次商超采购时间变短，采购量降低，加之大型商超较为分散，商超到家成为当下最为便利的购物方式。

周报数据源引：《上海居民购物行为的时空特征及其影响因素》，Wind

• 电商：商超到家模式解决了传统电商生鲜商品业务线的高损耗与高成本问题，提高了用户体验，是传统电商下属细分业务的升级模式。

• 商超：在流量、技术与物流配送方面赋能传统商超，解决消费者的便利性需求；

             （1）拓宽门店服务范围，有效削弱传统商超的地理位置壁垒；

             （2）拓宽数据流量入口，进一步优化商品结构，提高营销效率。

周报数据源引：中信建投研究发展部

• 网络环境：互联网普及率与手机网民占比提升后，居民消费日趋线上化与碎片化，加之移动支付的便捷性与安全性较高，为商超到家行业提供了优质的网络环境。

• 物流配送：以“三通一达+顺丰”为代表的传统物流日趋成熟后，达达配送等众包物流对其形成了良好的补充，满足了即时、短途等时效性要求较高的需求；同时，物流行业较为充沛的运力与完全竞争的市场环境，有利于超商到家业务的效率提升、成本控制与渠道下沉。

周报数据源引：WIND

• 分仓模式：前置仓仅用作终端配送，最为有效的解决了传统电商生鲜业务的时效与质量保障问题；高分仓密度+自建配送团队带来高昂的成本。

• 平台模式：1）深度型平台（多点）：独立APP运营，与商超深度合作，线上线下用户相互转化，但改造周期长，难以快速布局；2）流量型平台（饿了么、美团）：自有配送团队，通过高频餐饮外卖业务获客，低频其他业务变现，开展新业务的边际成本较低。

• 店仓一体模式：线上巨头向线下扩展（盒马）与线下商超自建线上平台（永辉）共存，重线下轻线上。

周报数据源引：易观千帆

• 生鲜类商品作为即时性消费品，产品自身质量与供应链效率是用户复购的核心驱动。

• 供应链：供应链能否快速反应是保证供应充足的核心，终端货仓与整体商品供应链并重（永辉卫星仓：传统商超强供应链+分仓模式）。

• 产品质量：底层产品质量差异性较小，SKU更高的平台模式与店仓一体模式优势更大。

• 配送时效：自建物流配送是目前时效保障最高的运营模式，组建成本通常会导致高额配送费，从而降低用户消费意愿。

周报数据源引：公开资料整理

周报数据源引：中信建投

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